두산퓨얼셀 (336260) 변화하는 비즈니스 모델

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- 수주를해도 착공이 어렵던 연료전지시장. 이제 변화가 생기고 있다

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연료전지 시장에서는 지난 시기에는 수주는 있었지만 실제로 착공되지 않아 매출이 하락했습니다. 그러나 최근에는 하이창원퓨얼셀 등 일부 연료전지 프로젝트들이 금융조달을 완료하고 착공 단계에 접어들 예정이라고 언론에서 보도되고 있습니다. 이는 주요 고객사들의 재무 구조 개선에 영향을 받았으며, 이로 인해 3분기부터 매출이 확대될 것으로 예상됩니다. 이에 따라 지난 시기의 재고 자산 증가 및 재무 구조의 악화와 같은 리스크 요인도 3분기부터 완화될 것으로 전망됩니다.

 

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- AI 데이터센터 공급이 기대되는 글로벌 연료전지 밸류체인.

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동사가 발전소에서 데이터 센터 및 선박으로의 수요 변화에 대응하여 PAFC에서 SOFC로의 진화를 이루고 있습니다. 이번 하이창원퓨얼셀 프로젝트는 동사의 첫 번째 SOFC 프로젝트로, 약 3년 동안 새만금에 SOFC 공장을 건설하여 2025년에 발전용 SOFC 양산을 시작하고 선박용 SOFC도 실증될 것으로 예상됩니다. SOFC는 출력 유연성이 떨어지지만 효율이 높아 데이터 센터에 적합하며, 이를 통해 새로운 수요처를 발굴하는 것이 중요합니다. 특히 AI 데이터 센터의 수요가 늘어나는 글로벌 연료전지 밸류체인에서 기대되는 것으로, Peer 멀티플이 상승할 것으로 예상됩니다. 동사는 미국 수출이 어렵고 국내 데이터 센터 공급 파이프라인이 없지만, Bloom Energy, Plug Power 등과 같은 기업들이 AI 전력 수요의 증가로 수혜를 보는 상황을 고려할 때 Peer 멀티플이 상승할 수 있다는 긍정적인 면도 있습니다. 이에 따라 투자의견은 Buy를 유지하며 적정주가는 32,000원으로 유지됩니다.

 

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